Hook:
Không có 'bear market' trong bảng dữ liệu CPI tháng 6. Chỉ có một lỗ hổng logic đang chờ được khai thác. Trong 24 giờ qua, thị trường đã chiết khấu một kịch bản, nhưng bỏ qua hai biến số còn lại. Tôi đã nhìn thấy điều này trước đây, trong mã nguồn của Terra: khi ba oracle độc lập cùng cập nhật một biến trạng thái, kẻ tấn công chỉ cần đợi thời điểm chúng đồng loạt sai lệch.
Context:
Hôm nay, ngày 14 tháng 7, Bitcoin đang giao dịch quanh mốc 62.000 đô la, giảm 3% so với đỉnh 64.273 đô la của ngày hôm trước. Sự sụt giảm này không đến từ bất kỳ vụ hack cầu nối nào hay lỗi reentrancy nào. Nó đến từ ba sự kiện vĩ mô và địa chính trị, mỗi sự kiện đều có khả năng thay đổi định giá tài sản rủi ro toàn cầu. Thứ nhất, báo cáo CPI tháng 6 của Mỹ sẽ được công bố lúc 8:30 sáng giờ ET. Thị trường kỳ vọng tỷ lệ lạm phát cốt lõi sẽ giảm xuống 2,8-2,9%, và tỷ lệ tiêu dùng tổng thể có thể lần đầu tiên âm trong 4 năm. Thứ hai, Kevin Warsh, cựu Thống đốc Fed, sẽ điều trần trước Quốc hội ngay sau đó, đưa ra tín hiệu về lộ trình lãi suất. Thứ ba, cuộc phong tỏa eo biển Hormuz leo thang, khiến giá dầu Brent tăng vọt. Về mặt kỹ thuật, đây không phải là ba sự kiện. Đây là ba hàm updatePrice() được gọi đồng thời trên một oracle duy nhất: Bitcoin.
Core:
Sau Terra, tôi hiểu: không có gì là ngẫu nhiên trong thế giới của những hợp đồng thông minh. Cũng không có gì là ngẫu nhiên trong thế giới của các thị trường tài chính. Bảng dữ liệu CPI là một hợp đồng thông minh. Nó có một đầu vào duy nhất: giá xăng dầu. Nếu CPI tháng 6 thể hiện sự giảm mạnh, thì logic là: lạm phát đang hạ nhiệt, Fed có thể tạm dừng tăng lãi suất, và các tài sản rủi ro như Bitcoin sẽ tăng. Đây là kịch bản mà thị trường đã định giá một phần. Nhưng có một lỗ hổng trong logic này: mức giảm đó chủ yếu đến từ giá xăng giảm, trong khi lạm phát lõi (không bao gồm năng lượng và thực phẩm) có thể vẫn cao hơn kỳ vọng. Giống như một giao thức DeFi thanh lý tài sản thế chấp dựa trên một oracle phụ thuộc vào một nguồn duy nhất: nếu oracle đó tạm thời trả về giá thấp, toàn bộ khoản vay bị thanh lý. Hôm nay, Bitcoin là khoản vay đó.
Trong quá trình kiểm toán giao thức lãi suất của Aave năm 2020, tôi đã chỉ ra rằng mô hình lãi suất của nó hoàn toàn tùy tiện — nó chẳng liên quan gì đến cung-cầu thị trường thực. Điều tương tự cũng đúng với lời điều trần của Kevin Warsh. Không ai biết chính xác ông ta sẽ nói gì. Nhưng tôi có thể đọc bytecode của thị trường quyền chọn lãi suất. Hiện tại, xác suất thị trường định giá cho việc Fed tăng lãi suất vào tháng 7 là 40%. Con số này đến từ mô hình Black-Scholes trên hợp đồng tương lai Fed Funds, không phải từ thực tế. Nếu Warsh phát tín hiệu cứng rắn hơn, xác suất đó sẽ nhảy lên 60% trong vài giây, và Bitcoin sẽ giảm. Ngược lại, nếu ông ta mềm mỏng, xác suất đó sẽ giảm, và Bitcoin sẽ tăng. Về cơ bản, giá Bitcoin hôm nay là một hàm số của một biến nhị phân: ông ta có nói từ "tăng lãi suất" hay không.
Yếu tố thứ ba, phong tỏa Hormuz, là một lỗi kiểu Denial-of-Service trên toàn bộ lớp giao vận. Nó không ảnh hưởng trực tiếp đến thanh khoản đô la hay lãi suất, nhưng nó làm tăng giá năng lượng, từ đó làm tăng chi phí khai thác Bitcoin. Một số người cho rằng Bitcoin là hàng rào chống địa chính trị. Điều này chỉ đúng nếu địa chính trị đó làm suy yếu đồng tiền pháp định. Trong trường hợp phong tỏa Hormuz, dầu tăng => chi phí logistic tăng => lạm phát tăng => Fed khó hạ lãi suất hơn. Đó là một vòng lặp tiêu cực, giống như một hàm đệ quy không có điều kiện dừng.
Điểm mấu chốt không nằm ở một trong ba yếu tố này, mà ở sự tương tác giữa chúng. Hãy tưởng tượng chúng là ba oracle: CPI lạc quan, Warsh diều hâu, và Hormuz mở rộng. Kết quả là một chữ ký hỗn loạn. Bitcoin có thể tăng vọt lên 65.000 đô la trong 5 phút đầu sau CPI, sau đó giảm mạnh xuống 60.000 đô la khi Warsh phát biểu, và cuối cùng ổn định ở mức 61.000 đô la nếu Hormuz leo thang. Đây không phải là đầu cơ. Đây là một bài toán gán giá trị trạng thái trên một máy trạng thái không đồng thuận.
Contrarian:
Quan điểm phản trực giác ở đây là: thị trường đang tập trung quá nhiều vào CPI, trong khi bỏ qua một lỗ hổng bảo mật cơ bản hơn — đó là sự phụ thuộc của Bitcoin vào một tín hiệu vĩ mô duy nhất. Khi tôi kiểm toán một giao thức phức tạp, tôi luôn tìm kiếm single point of failure. Hôm nay, single point of failure là Kevin Warsh. Một người duy nhất có thể làm thay đổi định giá của toàn bộ một lớp tài sản trị giá hàng nghìn tỷ đô la. Và không có bất kỳ kiểm tra quyền truy cập nào. Không có multisig. Không có thời gian chờ 48 giờ. Chỉ có một micrô và một bài phát biểu.
Hơn nữa, có một điểm mù nghiêm trọng: tác động của sự kiện Hormuz lên giá dầu có thể đã bị định giá thấp. Thị trường hiện tại vẫn đang coi đây là một sự kiện địa chính trị "có thể kiểm soát". Nhưng nếu phong tỏa mở rộng sang tàu chở dầu, giá dầu Brent có thể vượt 90 đô la trong vòng 48 giờ. Khi đó, kịch bản giảm phát từ CPI sẽ bị triệt tiêu hoàn toàn bởi cú sốc nguồn cung năng lượng. Đây không phải là một tình huống "risk-on" hay "risk-off". Đây là một tình huống stagflation — thứ tồi tệ nhất đối với mọi tài sản, bao gồm cả Bitcoin. Nếu bạn đang tìm một đồ thị để so sánh, hãy nhìn vào cuối năm 2021, khi Bitcoin giảm từ 69.000 đô la sau khi Fed thay đổi giọng điệu về lạm phát.
Takeaway:
Sự kiện ngày hôm nay sẽ không được ghi nhớ như một ngày giao dịch bình thường. Nó sẽ được ghi nhớ như một bài kiểm tra ứng suất cho giả thuyết "Bitcoin là nơi trú ẩn an toàn". Câu hỏi không phải là CPI sẽ ra sao, hay Warsh sẽ nói gì. Câu hỏi là: trong thế giới của những hợp đồng thông minh, chúng ta cần bao nhiêu oracle trung thực để có một mức giá đáng tin cậy? Sau ngày hôm nay, câu trả lời có thể là: nhiều hơn một.
